中烟香港：独家经营壁垒，内生外延全球扩张
（具体报告内容详见国信轻工2025年7月14日发布的《国信证券-中烟香港（6055.HK）–独家经营壁垒，内生外延全球扩张》）
核心观点
中烟香港：独家经营牌照+全球化扩张，特许经营框架下的资源整合者
公司是中烟体系内唯一的烟草上市公司，独家经营壁垒深厚，以内生外延积极全球扩张。公司业务具有轻资产&垄断性&计划性特征，经营稳健且利润率稳定性强，2018-2024年收入与利润年复合增速为10.9%/21.8%；根据2018年中国烟草总公司印发的60号文和国家烟草专卖局批文，公司为中烟国际负责资本市场运作和国际业务拓展的指定境外平台，资产整合与注入有望带来跨越式发展。
烟叶进出口业务：基本盘稳健的现金牛主业
我国烟叶类进出口受国家烟草专卖制度规管，计划配额，近两年进、出口量均接近20万吨。
①烟叶类进口：2024年收入82.5亿港元，2018-2024年CAGR+11.3%。公司独家经营全球（受制裁国家或地区除外）烟叶类产品进口，近年进口量9-11万吨，约占我国整体烟叶类进口量的50-60%。业务核心是确保优质烟叶原料的稳定供应，受益于国内卷烟消费结构升级有望稳步增长；烟叶类产品售价为采购价固定加价6%，在并表中巴公司切入产业链上游后毛利率逐步提升。
②烟叶类出口：2024年收入20.6亿港元，2018-2024年CAGR+9.8%。公司独家经营烟叶类产品出口至东南亚与中国港澳台地区，近年出口量8-10万吨，约占我国整体烟叶类出口量的40%-50%。2023年公司新拓欧洲非独家经营区，新市场新渠道提供增量，优化定价机制提升盈利能力。
卷烟与新烟出口：内生外延的成长性业务
我国占有全球超40%的烟草生产与消费市场，但中烟国际化进度较低，全球空间广阔。
③卷烟出口：2024年收入15.7亿港元，2018-2024年CAGR+0.8%。公司独家经营卷烟出口至两国三地免税区，免税市场受益于出境游客流恢复而持续修复，此外公司积极开辟卷烟出口业务新的成长点，从卷烟拓至雪茄品类、从免税市场拓至有税市场，随着自营业务占比提升，盈利持续优化。
④新烟出口：2024年收入1.35亿港元，2018-2024年CAGR+41.4%。公司独家经营向全球海外市场出口新型烟草制品的业务，产品为HNB加热棒，主要市场为东南亚、中东、欧洲和东欧地区。当前HNB正处于渗透率快速提升的红利期，中烟HNB产品持续迭代，有望支撑公司新烟出海。
资本运作：公司是中烟国际负责资本市场运作和国际业务拓展的指定境外平台
收购中烟巴西迈出资本运作第一步。2021年收购中烟巴西，产业链向上游烟叶种植-加工纵向整合深化，优化业务盈利，2024年巴西经营业务收入10.5亿港元，2021-2024年CAGR+49.4%，未来通过扩大原烟收购区域与规模、拓宽非中国销售区域有望延续增长。
资产注入预期带来跨越式发展的可能性。公司可整合的资产丰富，包括中烟体系内的海外资产与中烟体系外一切与公司发展战略契合的优质海外标的，通过对产业链上中下游的烟草种植加工、卷烟或新烟品牌与销售渠道等资产进行整合，有望实现跨越式发展，迈向国际一流烟草企业。
风险提示
国家烟草专卖制度变化风险；进出口管制收紧及其他贸易限制风险；全球控烟运动趋严风险，极端气候风险
国信家电轻工团队报告合辑
轻工制造系列报告
1、轻工出海&家居
致欧科技深度报告：海外线上家居龙头，从产品到供应链全面树立壁垒
2、造纸包装
裕同科技深度报告：国内精品纸包装龙头，3C包装主业筑基、多元成长可期
3、潮玩消费
欢迎交流~
国信家电轻工团队成员
证券分析师：陈伟奇
电话：0755-81982606
E-MAIL：[email protected]
证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520110004
证券分析师：王兆康
电话：0755-81983063
E-MAIL：[email protected]
证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520120004
证券分析师：邹会阳
电话：0755-81981518
E-MAIL：[email protected]
证券投资咨询执业资格证书编码：S0980523020001
联系人：李晶
E-MAIL：[email protected]
法律声明
本公众号（名称：伟奇看家电轻工）为国信证券股份有限公司（下称“国信证券”）研究所【家电与轻工】组依法设立、独立运营的唯一官方公众号。
本公众号所载内容仅面向符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的机构类专业投资者。国信证券不因任何订阅或接收本公众号内容的行为而将订阅人视为国信证券的客户。
本公众号不是国信证券研究报告的发布平台，本公众号只是转发国信证券发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解而对其中关键假设、评级、目标价等内容产生误解和歧义。提请订阅者参阅国信证券已发布的完整证券研究报告，仔细阅读其所附各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。
国信证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。本公众号中资料、意见等仅代表来源证券研究报告发布当日的判断，相关研究观点可依据国信证券后续发布的证券研究报告在不发布通知的情形下作出更改。国信证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本公众号中资料意见不一致的市场评论和/或观点。
本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性的、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。订阅者根据本公众号内容做出的任何决策与国信证券或相关作者无关。
本公众号发布的内容仅为国信证券所有。未经国信证券事先书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用本公众号发布的全部或部分内容，亦不得从未经国信证券书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本公众号发布的全部或部分内容。国信证券将保留追究一切法律责任的权利。