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2023年，生猪产业正经历艰难时刻。由于规模场持续增加产能，能繁母猪去化缓慢，加之生产效率提升，生猪供应量再创新高，而疫情放开后终端消费仍不见起色，“旺季不旺”成为新常态。上半年猪价低迷，年中迅速反弹后再延续下滑趋势，年末猪瘟频发放大市场波动，盘面多空博弈加剧。回望2023，市场多数时候处于强预期、弱现实状态，价格的低水平使得养殖企业普遍陷入亏损，债务压力凸显，适当地进行套期保值有助于稳健经营、改善财务状况。展望明年，一季度末理论供给现拐点，加之冬季疫情导致存栏生猪损失，猪价预期转好，但冻品库存迟未去化仍是明年消费淡季的隐忧；三季度将体现今年10月以来母猪去化的影响，但后备母猪充足，对利润暂不宜过分乐观，养殖企业的现金流与经营决策或成为影响明年猪价的风险点。
与往年相比，2023年生猪价格相对“平淡”。以生猪基准地河南为例，上半年生猪价格多数时候在14元/公斤至16元/公斤区间内小幅波动；直到7月底，沉寂已久的市场仅用了约一周时间就实现了从14.3元/公斤至17.4元/公斤的迅速上涨，直到12月初，现货缓慢回调至14.2元/公斤。总体而言，2023年处于生猪价格下行磨底的周期内，尽管产能似乎处于去化阶段，但全年价格仍疲软，仅略高于2018年，呈现出旺季不旺的价格特点，多数企业面临亏损，不得不降本增效以谋取生存空间。
对于生猪而言，期现套利难度较大，各合约反映为远期价格的预期。上半年生猪期货合约呈Contango结构，起初升水现货幅度大，反映下半年猪价的良好预期，但随时间推移逐渐收基差。7月底价格突然拉升后，盘面大体仍为近低远高的结构，但现货对期货的贴水大幅缩减，后市预期转为悲观。Contango结构为套期保值提供了良好条件，合理地使用期货等衍生品进行套期保值能有效地在下行周期内保护养殖利润。
造成生猪价格持续偏弱的根本原因在于行业产能过剩。根据农业农村部2021年9月印发的《生猪产能调控实施方案》，能繁母猪正常保有量稳定在4100万头左右，最低保有量不低于3700万头，而今年三季度末我国能繁母猪的数量为4240万头，高于正常保有量约3.4%。如果说政策指导数量并非对市场需求的准确反映，那么行业利润则是直接反映供需关系的指标。根据行业内生产成绩最为领先的牧原披露，其生猪养殖完全成本评价约为15元/公斤。即使按业内最低成本计算，生猪养殖的收入也无法覆盖前期投入，这表明从资源优化配置的角度来看，产能已过于充裕。
生猪行业产能过剩的原因除了能繁母猪在数量上的周期性波动，更大的一部分来自于生产效率以及生猪存活率的提升。生猪产业从非瘟集中爆发走出来后二元母猪逐渐完成了对三元母猪的替换，同时也对疫情防控更为得心应手。根据涌益咨询的统计，样本点内同样的母猪数量在2023年提供的断奶仔猪数同比增加10-15%。
生猪产业结构的变化则使得产能清退的速度减慢。尽管没有权威渠道给出不同规模养殖主体的能繁母猪存栏占比，但根据笔者本人的调研与市面上各机构发布的调研报告可知，小规模养殖户在养殖产业链中的占比在逐渐降低。尽管各养殖主体由于前期的投入，即使养殖利润不佳也不愿轻易退出市场，但受专业化程度的限制，非洲猪瘟对小规模养殖的冲击使得产能越来越向规模化养殖企业集中，尤其是融资渠道更为丰富、资金与技术力量雄厚的上市公司。上市公司由于上述的资金优势，纷纷选择成本领先战略，向下扎根争取熬过产业格局重整期，因而更有意愿承担长时间的亏损。
由于猪肉在我国居民饮食结构中的高占比以及农产品供给安全的重要战略地位，生猪养殖行业的平稳健康发展受政府高度关注，政策环境对产业发展有着深远影响。2022、2023年中央一号文件提出强化以能繁母猪为主的生猪产能调控，落实“菜篮子”市长负责制考核；国家发展改革委员会2021年印发《完善政府猪肉储备调节机制做好猪肉市场保供稳价工作预案》，成为国家调控猪价的重要手段。但纵观近几年来的收储时机，不难发现储备调节政策并非单纯由价格因素决定，在非极端情况下（未处于一级预警区间）也依赖于生猪养殖行业所处的产能周期。猪粮比价在今年上半年几乎持续处于二级预警区间，仅当价格在7月末拉涨后暂高于6：1，但今年也仅收储3批次共计不足4万吨，远少于去年的13批次收储共计超过10万吨。以猪肉储备调节猪价既有利民生，一定程度上防止恐慌对养殖业带来的打击，同时也保护养殖户的积极性与经济利益；但同时我们也要看到，政策并非是养殖“稳赚不亏”的担保，而是适时让步，发挥市场在资源配置中的决定性作用。
根据经济学原理，行业的供给曲线由所有企业的边际成本曲线横向加总得到，市场的供给最终由成本最低的企业决定。尽管猪价疲软的年份自繁自养相比外购仔猪育肥缺少成本优势，但随着产能的调整，在考虑了疫情、死淘、人工、资金成本等因素后，具备标准化、连续化生产能力的规模养殖场将具有更强的竞争优势，并逐渐占有更大的市场份额。
规模经济并不意味着个体养殖户终将退养殖行业。规模养殖场的连续养殖具有较强的供给刚性，使得根据需求的季节性调整产出会带来高额的调整成本，仍需要依靠更具灵活性的个体养殖户在季节性的需求之间“削峰填谷”。实际上，根据我们的调研，目前部分省份“专业化育肥”已成为主流。
根据国家统计局数据，截至第三季度末，我国共实现生猪出栏5.37亿头，同比增加3.3%，而农业农村部定点屠宰量数据则显示，2023年一季度至三季度生猪屠宰量共计24247万头，同比增加15.0%，且四季度预计仍呈上升之势，猪肉供给较为充裕。
大量的生猪供给拖累现货价格，使得生猪养殖难以盈利。根据WIND统计，截至11月末，自繁自养养殖利润均值为-230.9元/头，仅有约5周可获得正利润。长期的养殖亏损迫使部分养殖主体淘汰产能，但由于上半年许多企业仍对下半年价格持乐观预期，仔猪价格并未降至成本线以下，使得能繁母猪去化缓慢。随着仔猪价格由强转弱，能繁母猪逐渐开始淘汰，并在10月底非瘟集中爆发的催化下出现了集中的抛售。
站在周期的角度来看，今年能繁母猪整体处于去化区间。根据农业农村部与国家统计局数据，能繁母猪存栏数量从1月份4367万头到10月份的4210万头，减少3.6%，约为正常保有量4100万头的102.7%，回到《生猪产能调控实施方案（暂行）》所确定的产能绿色区域，无需启动调控措施。
一直以来，能繁母猪发挥锚定长期供给的作用，但如今与远月供给的相关性在逐渐弱化。一方面，从能繁母猪到育肥猪出栏时间并不固定，受能繁母猪节律影响；另一方面，生产效率的逐渐提高、成活率波动等原因导致由能繁母猪线性推算后期供给存在一定理论上的缺陷，但仍是最为前瞻、市场认可度最高的指标。而使用仔猪来推算后期供给跳过了从母猪配种、怀孕、分娩到仔猪断奶的环节，更为准确，但同时预测周期更短，且统计口径相对更窄、历史数据不足，因而稳健性不如前者。仅从最近两年的价格表现来判断，后者对于价格的指示能力相对更强，也能较好地捕捉到供给拐点。
资料来源：农业农村部，国家统计局，永安期货研究中心
尽管能繁母猪存栏在市场调节下缓慢下降，但考虑了生产效率提升后生猪理论供给不降反升。根据涌益咨询数据，仅年初由于猪病致使仔猪成活率短暂下滑而导致5月、6月理论生猪出栏环比连续为负，但出栏随后回升直至2024年2月见顶随后回落。这一供给缺口给生猪价格带来了滞后影响。2023年7月，现货在悲观情绪中突现快速拉涨，尽管存在肥标价差、体重变化等外在表现，其根本原因仍在于供给的短期下滑。
面对现货市场的价格波动，养殖主体发挥自身主观能动性可将供给进行时间上的推移，即将原定在当期出栏的商品猪囤积起来或将前期囤积的商品猪在当期出售，前者往往通过压栏增重与二次育肥来实现，而后者则表现为养殖场降体重与抛售。这样的决策主要受市场价格变化的影响：当价格升高时，一方面压栏或二育的边际收益提高，一方面对未来的价格预期也水涨船高，因而出现“价格升高——供给减少——价格再次升高”的正反馈过程，投机情绪越来越浓厚，直到价格达到养殖户的心理预期，未来价格下跌的主观概率占主导时，压栏带来的供给压力开始逐渐释放；相应地，当价格下跌达到一定幅度或外部不可抗力如非瘟集中爆发时，养殖户开始抛售生猪。当出现集中的压栏二育时能降低当期供给最多达到10%以上，而短期的抛售则能起到相反的作用。且集中的二育与抛售发生时往往带来情绪的蔓延，从而极大地放大价格的波动。
第一次转换发生在4月下旬。年后进入需求低谷期后生猪季节性被动压栏，4月中下旬全国均价一度向下突破14元/公斤。恰逢即将进入五一假期，二育积极性升高，短期拉动猪价超过1元/公斤。随后生猪由累库转为去库，出栏体重由升转降，出栏节奏加快带动现货一路下行，一直持续到7月下旬。
第二次转换发生在7月下旬。尽管前期仔猪对应的供给缺口发生在5-6月，但由于出栏仍较快，供给并未立即减少，而是逐渐消耗生猪存量，出栏体重一路下行。7月初，肥标价差开始逆转，部分地区肥标价差率先上行，刺激二次育肥大量入场，出栏体重快速攀升，价格与肥标价差也大幅上升。在涨价的诱惑下，由加快出栏转为压栏惜售，现货维持一段时期的相对高位。
第三次转换发生在9月下旬。理论出栏在7月后环比持续上升，尽管相对的高价带来一定程度的惜售，但供给压力仍在累积并逐步释放，价格缓慢回落。国庆中秋双节备货需求并未如期拉动价格，于是市场对年末预期逐渐转弱，供给节奏再次加快，节后价格持续偏弱。十月下旬非洲猪瘟集中爆发更使得散户争相抛售，河南出栏体重一周大跌3公斤/头，价格一度跌至13.2元/公斤。疫后供给节奏回调，但疲软的价格降低了各地养殖户的压栏意愿，加之长江以北疫情反复，南方体重稳中有升，北方体重回升缓慢。
据涌益咨询估计，我国屠宰企业冻品库存总容量约475万吨，按标猪每头120公斤、出肉率78%计算，可承载超过5000万头生猪屠宰入库，约合2022年出栏量的7.3%。冻品库存也发挥着一部分调节生猪供给的作用。一般年份，屠宰厂商在年后的需求淡季大量囤积冻品等待价格回暖后售出，对猪价发挥着支撑作用，同时也缓解旺季来临时供需紧张的状况。年初以来，冻品库存始终处于历史上的较高水平，一方面因今年生猪供给量明显高于往年，屠宰场在养殖成本线以下大量累库，另一方面则是生猪价格持续低迷，冻品始终未等到去库时机。
尽管居民对于蛋白质的需求仍有空间，但对于猪肉的需求似已难以进一步增长，人口结构的调整与对于膳食均衡的追求或使猪肉的终端消费空间逐渐收缩。短期内，不同肉类的价格或主要受每种肉类自身的供应水平影响，而在更长的周期下价格则反映了居民对不同肉类的需求。
鸡肉作为我国居民饮食消费中第二大肉类，其价格与猪肉相仿，且脂肪含量较猪肉更低，可作为猪肉的良好替代。两种肉类的价格关系反映了居民对其的偏好，当价格呈正相关时意味着一种肉类的供需紧张价格上升时，居民会转而更多地消费另一种肉类使得其价格上升，反之亦然，且这种关系不受居民的收入效应与收入预期影响。以国家发改委披露的2015年6月至2023年11月共计103个月份的36大中城市每日平均零售价的月均值为研究对象，通过序列差分消除价格序列（由ADF检验可知价格序列为单位根序列）回归导致的残差序列相关的伪回归现象，可以从统计学意义上得到猪肉与鸡肉显著的替代关系。
图12：2015年6月至2023年11月猪肉与鸡肉价格差分散点图（元/500克）
从供需平衡的角度可知，生猪消费=生猪供给+净进口-库存变化（活体与冻品），而对于生猪而言，进出口与库存的体量相对较小，供给刚性大，因此生猪的最终消费在中周期内取决于供给量，而供给量的上限又最终由居民对猪肉的消费能力所决定。因而，在年或季度的维度上，屠宰量或出栏量的变化反映供给量，在日度与周度的短周期内受需求量的影响。
与供给相比，生猪的需求相对稳定。从历史数据上看，一般在11月后，随着气温的降低猪肉的需求逐渐好转，进入年末需求旺季后需求曲线明显外移。但需求的季节性不意味着价格也必然呈季节性变动。年末虽然存在明显的需求季节性扩张，但供给亦大幅增量，供需同增的情况下，价格并不一定高于第三季度。对比2011-2023的宰量与价格，可以粗略发现：各年度1月与12月的屠宰量最高，12月环比11月会增加约340万的屠宰量（约18.9%），除2022年较为反常，屠宰量增加约820万（约36.2%）；次年1月的屠宰量一般稍降，和春节的日期有关。但从供需均衡的结果上看，价格的高点往往不出现在需求量最大的12月与1月，而是出现在7-9月。
对于需求，我们往往通过气温来预测旺季的到来，但今年的旺季预期屡屡落空，而以跟踪观察为主似乎更为可靠。当需求好转时，在同样的价格水平下终端需求扩张将向上游的屠宰场增加订货量，屠宰场以销定产将终端需求向上传导至生猪交易市场，从而生猪价格与屠宰量发生相应变化。从历史数据上也可以看出，生猪价格往往是终端猪肉零售价的领先变量，零售价与生猪价的比值走势几乎由生猪价格走势决定。因此，相较于零售价/生猪价而言，观察生猪价格与屠宰量变化能更好地识别需求变化。基于需求曲线相对稳定的假设，我们可以用这种量价关系来描绘需求曲线。2023年的需求曲线可以粗略地分为两截，年初的需求淡季对应的需求曲线相较8月后明显更靠近原点，但截至12月初需求曲线仍未能体现明显的需求旺季，仅仅由于供给量增加而沿着曲线移动。因此，“旺季不旺”确实可能成为生猪行业的新常态，季节性需求依靠持续跟踪。
图13：2023年屠宰量与价格散点图（横轴为样本点日屠宰量）
三季度的文章中，我们曾把当时的情况比作2021年同期，高活体库存与冻品库存下，即使有季节性需求的加持，价格仍不易达到预期。站在当下展望2024，高产能与低利润仍是大方向，原因有二：一是集团企业前期的扩张仍需增加养殖量以摊薄成本，并寄望于将散养户挤出以赚取未来的利润，二是远月合约给出的养殖利润足以使得集团企业通过套保来稳固其产能。实际上，当前的期货市场结构与2023年初十分相似。但同时，我们也需关注养殖行业的主要风险。随着低猪价延续至年末，养殖企业资产负债率持续升高，债务压力日益繁重。若信用紧缩，行业易出现系统性风险，供给将出现大幅波动。
根据当前的能繁母猪存栏来看，产能实现了一定程度的去化，断奶仔猪数量也已在23年10月停止增加，且随着疫情的集中爆发与母猪抛售，11月断奶仔猪数量环比大幅下降4.57%。冬季为仔猪疫病高发时段，后续仔猪或延续减量。考虑到疫情带来的小体重猪损失，尽管难以定量判断这些猪对应的出栏时间，但大体上看供给压力逐渐改善，上半年养殖企业或迎来盈利窗口。
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