高达1336亿元的交易对价，不仅仅是一份资产收购合同，更像是为一段长达二十年的历史遗留问题开具的一份天价“和解协议”。
12月20日，国内最大上市煤企中国神华宣布了一份足以撼动资本市场的重组方案。公司拟以总对价1335.98亿元，收购控股股东国家能源集团旗下的12家核心企业股权。
市场为这笔“A股历史上最大规模的发行股份购买资产”交易欢呼，将其解读为解决同业竞争、构建全产业链航母的战略之举。
01 迟来的履约
这场看似突然的千亿重组，实则是一场迟到了多年的“履约”。其根源可追溯至二十年前中国神华上市之初。
2005年，彼时的神华集团就与上市公司签署了《避免同业竞争协议》，承诺将未上市煤炭资产逐步注入。
此后，这份承诺经历了多次修订和延期。2018年，重组后的国家能源集团将期限宽限至“合并完成后5年内”，2023年双方再次签署补充协议，将最终收购期限延长至2028年8月27日。
漫长的拖延背后是复杂的现实：资产规模庞大、矿区整合复杂、部分资产存在权属瑕疵。直至2025年，在监管层推动央企提高上市公司质量、国资委明确支持产业链整合的政策窗口期，这场拖延已久的资产注入才被提速，以一次性“打包”13家（后调整为12家）的方式推向台前。
02 隐秘的资产包
在官方描绘的“煤电运化”全产业链协同的宏伟蓝图下，此次注入的资产包本身却是一个复杂的多面体。根据草案，标的资产2024年合计扣非净利润为94.28亿元，以此计算的收购市盈率（PE）为14.17倍。
中国神华在此次交易前，已对部分标的公司进行了“预重组”，剥离了包括关停或低效矿权、新能源资产等在内的低效或与主业关联性较低资产。
市场公开信息显示，标的公司之一平庄煤业2024年净利润下滑了34%。这引发了市场对于千亿资产包中是否还隐藏着其他“包袱”的疑虑。
此外，被剥离的资产最终流向何处、其处置是否公允，也成为隐藏在千亿交易光环下的灰色地带。
03 豪赌的代价
中国神华此次选择了以高达70%的现金（约935.19亿元）支付交易对价。这一设计被宣传为保护中小股东利益、减少股权稀释的举措。
公司计划通过向特定对象募集不超过200亿元的配套资金，来支付部分现金对价及交易费用。
截至2025年7月，中国神华账面货币资金充裕，超过1500亿元。但这笔巨额现金支出后，公司的财务弹性将显著下降。市场分析担忧，千亿级并购可能推高公司的负债率。
此次收购被寄予厚望能增厚公司每股收益（EPS）。根据《备考审阅报告》，交易完成后公司2024年每股收益将从2.97元提升至3.15元，增幅6.10%。
04 未完成的考验
交易完成后，中国神华的资产规模和业务版图将急剧膨胀。总资产将增加超2000亿元，煤炭可采储量提升97.72%，产量提升56.57%。
真正的挑战在于整合。12家标的公司分布在全国8个省份，管理半径横跨数千公里。
例如，新疆能源的准东矿区与中国神华现有的核心产区神东矿区直线距离达2200公里，跨区域调度需要重建一套庞大的供应链系统。
被寄予厚望的煤化工板块整合难度更高。煤制油化工公司的工艺标准与神华现有销售网络如何统一，相关的改造预计将耗资巨大。这些隐形整合成本，并未完全体现在1336亿元的显性对价中。
新疆准东露天煤矿的巨型矿坑在卫星图上清晰可见，其高达20亿吨的可采储量是此次注入资产中的明珠。它象征着过去二十年行业狂飙突进所积累的庞大资产，如今正通过一场精心设计的资本运作，完成其最后的证券化转身。
中国神华复牌后，A股投资者用交易表达了他们的谨慎。随着交易细节的逐一披露，市场终将评估这份千亿“和解协议”的真正成色。