|
总结来看：中海油属于特许经营+资源禀赋型企业。特许经营，国务院特许授权，独家垄断性享有中国海域总探矿权数量和面积的95%；资源禀赋：渤海油田以浅海为主，2024 年桶油主要成本为28.52 美元/桶油当量，具备全球领先优势；技术领先：突破了深水勘探开发核心技术；石油产业链关系中，利润集中在上游的石油开发环节。下游的炼化环节，利润微薄。
从成本来看，控制成本能力与国际页岩油公司的成本相当。大幅低于中石油和中石化。
公司还有另外一个优势，很少被提到：就是产油量与产气量的比例，是最高的。简单来说，就是石油比天然气值钱，所以油气比越高，盈利水平就越高。
不过，增加天然气产量，是大势所趋，下表中也能看到所有公司都是下降趋势。
营收和净利润，从2022年见顶之后之后，呈下降趋势。需要分析原因，是产量下降，还是价格下降导致营收规模下降。
由下表可知，公司的产量保持6%左右的增长。但价格下降幅度很大。
所以，这家公司的投资逻辑，只要盯紧国家油价就行了。当然了，这个不太好预测。
公司的毛利率、净利率非常稳定。公司的主要成本结构如下：以折旧费用、作业费用为主。
下图，近几年来看，“三桶油”之间的折旧成本十分相近，公司与美国主要页岩油公司的折旧成本差距也并不明显。
下图，作业费用对比。将公司各成本项进行对比，发现作业费用的变化是公司生产成本优势的主要来源。公司2012 年以来10.44美元/桶降至 2025年H16.76美元/桶，核心变化原因来自于公司生产技术改进和企业现金成本的管控。尽管其他公司也做了技术改进和成本管控，操作成本均有所下降，但是从数据可以看到公司操作成本下降的幅度最为明显，逐步与同行业其他公司拉开了差距。
再看ROE趋势，是明显下降的。主要下降因素是总资产周转率下降。追根溯源，还是油价下降导致营收不增长导致的。
下图，收现比、净现比都大于100%，现金流质量、利润质量都很高。
应付账款周转天数增加，说明产业链地位提升。存货周转率平稳，需求稳定。应收账款周转天数稳定。
现金占比21%+，有息负债率不到6%，负债安全性极高。重资产占比不到15%，资源禀赋特征明显。
小结，财报基本面素质很高，主要问题还是需求不振、油价下行带来的营收增长困境。
1）行业发展趋势
60美元/桶的油价，是一个关键的成本关口。根据分析，美国页岩油主要产区的盈亏平衡点大约在61至62美元/桶。这意味着如果油价低于此水平，部分美国生产商将面临亏损，可能被迫削减产量，从而从长期看会减少市场供应，为油价提供一定支撑。
油价下行，一方面是主要产油国都在增产，也许越是经济不好，越是靠卖石油吧。但另一方面，经济形势不好，需求量就会下降，石油价格也会下降。形成了一个供需过剩的矛盾。看来，油价将维持低价位运行。
2）公司发展趋势
资本支出和油气储量，是公司未来发展的基本保障。公司桶油CAPEX（资本支出）水平行业领先，油价下行资本支出仍能保持高位。
对于中美主要原油公司，例如西方石油、康菲石油、中石油和中石化勘探板块历年的CAPEX支出，与当年的原油价格都呈现出高度的关联性。
油价下降时，为了稳住业绩，当然会减少支出。所以，绝大多数的公司都会选择在油价较低的年份来降低CAPEX。等到油价较高的年份再去加大对勘探开采的CAPEX支出。
但中海油有点反常，2023、2024年在油价下行时，仍然逆势加大支出。
小结：业绩预期保持稳健，受限于油价低迷，很难增长。
A股中国海油上市时间短。以港股来看，PE的十年百分位52%，PB十年百分位80%，中高估值。
横向比较，与全球大型石油公司比较，属于最便宜的一家公司。
关于估值倍数，确定为12倍。理由可以查看文章开头的链接。
根据分析师一致性预测，2025年净利润1308亿，2027年1380亿。计算得到合理估值分别是1.56万亿、1.66万亿。当前市值1.3万亿，相当于84折扣、80折扣。中高估值。
2) 中长期形态
2024年7月达到最高点33元。之后回调一年的时间。最近又莫名其妙长了一波。难道是大盘波动，避险资金又来炒高股息了？
3) 市场预期的展现程度
当前股价，基本上反映了业绩预期、扎实的基本面和优秀的分红能力。预期差不大。
石油在未来相当长的一段时间内，仍然是世界主流能源。中国海油的资源禀赋支持长期优势、丰厚利润、分红能力。一旦油价反转，将迎来春天。
经营特征：高利润型企业，高资本支出有望保持这一优势。经营态势属于当前优势型。
公司当前战略方向：高资本支出，维持油气稳定的可开发储量，与行业现状、公司经营态势相匹配。
2）投资策略
长周期（3-5年）：公司值得长期关注，关注油价和股息率。
中短期（1-3年）：当前处于中高估值阶段，安全边际一般。股息率尚可。
仓位建议：具有高确定性+低赔率，小仓位作为观察仓，可以试试，有股息保障最低收益。大仓位还没到好时机。
3）观察要点：油价变化、资本支出趋势。
以上，仅为投资价值分析，不构成任何投资建议，风险自负。
|